São Paulo, 07 de agosto de 2024.
Caros(as) cotistas e parceiros(as),
A Olimpíada de Atenas em 2004 marcou o retorno dos Jogos ao seu país de origem, depois de 108 anos. A cerimônia de abertura no Estádio Olímpico de Atenas ressaltou a cultura grega e trouxe representações artísticas de figuras mitológicas como Apolo e Artemis (que gestora nunca pensou em batizar seu fundo com o nome de um deus grego?).
Vimos nessa edição dos Jogos a ascensão de Michael Phelps, que ganhou seis medalhas de ouro e duas de bronze. Infelizmente, também vimos o quanto interferências externas podem ter efeitos negativos no fluxo natural de eventos. Um ex-padre irlandês empurrou o brasileiro Vanderlei Cordeiro de Lima para fora da pista. O maratonista, apesar de perder a liderança da prova, não desistiu e conquistou o bronze.
Tanto Phelps quanto Vanderlei tentavam bater o relógio. Em suas modalidades, ser o mais rápido equivale a ser o campeão. Por um lado, Phelps é um sprinter, com grande potência, alta velocidade e tempos curtos (suas provas duram menos de dois minutos). Por outro, Vanderlei é um fundista, cuja prova demora mais de duas horas e manter o ritmo cadenciado ao longo da prova é uma das coisas mais importantes.
O ato de investir se parece mais com Vanderlei do que com Phelps. Afinal, devemos normalmente focar em objetivos de longo prazo, como comprar uma casa, poupar para a educação dos filhos ou para nossas aposentadorias. O ritmo e a paciência deveriam ser mais importantes que riscos e ganhos de curto prazo.
The investment clock
No mesmo ano dos Jogos de Atenas, estrategistas do então banco Merrill Lynch desenvolveram a tese do relógio de investimentos (“investment clock”).
De acordo com os estrategistas, o desempenho dos ativos financeiros pode ser determinado por uma combinação entre crescimento econômico e inflação. Eles então criaram quatro quadrantes, para a combinação de cada um dos cenários: maior ou menor crescimento, maior ou menor inflação.
A figura abaixo ilustra esses quadrantes:
1. Reflação: O crescimento do PIB é lento, com capacidade excedente e queda nos preços das commodities reduzindo a inflação. Os lucros são fracos e os juros reais caem. As curvas de juros se deslocam para baixo e se inclinam à medida que os bancos centrais cortam as taxas de juros para tentar recolocar a economia no caminho do crescimento sustentável. Os títulos de renda fixa pré-fixados são a melhor classe de ativos.
2. Recuperação: A flexibilização da política monetária começa a fazer efeito e o crescimento do PIB acelera para um ritmo acima da tendência. No entanto, a inflação continua a cair, pois a capacidade ociosa ainda não foi ocupada e o crescimento da produtividade cíclica é forte. Os lucros se recuperam acentuadamente, mas os bancos centrais mantêm a política frouxa, portanto os rendimentos obtidos em títulos de renda fixa permanecem baixos. As ações são a melhor classe de ativos neste ciclo.
3. Superaquecimento: O crescimento da produtividade desacelera, as restrições de capacidade tornam-se evidentes e a inflação aumenta. Os bancos centrais aumentam as taxas para trazer a economia de volta ao caminho do crescimento sustentável, mas o crescimento do PIB permanece teimosamente acima da tendência. Os títulos de renda fixa caem à medida que as curvas de juros sobem e se achatam (o juro de longo prazo fica parecido ao de curto prazo, e não mais alto, como normalmente acontece). Os retornos das ações dependem de um equilíbrio entre o forte crescimento dos lucros e a queda de múltiplos. As commodities são a melhor classe de ativos nessa fase do ciclo.
4. Estagflação: O crescimento do PIB desacelera abaixo da tendência, mas a inflação continua a subir, muitas vezes devido a choques de petróleo. A produtividade despenca e um ciclo de espiral de preços de salários se desenvolve à medida que as empresas aumentam os preços para proteger suas margens. Historicamente, apenas um aumento acentuado do desemprego pode quebrar o círculo vicioso. Os bancos centrais relutam em cortar os juros até que a inflação atinja o pico, limitando o potencial de recuperação dos preços dos ativos. As ações performam pior, pois os lucros são revisados para baixo. A renda fixa pós-fixada é a melhor classe de ativos.
Como descrito acima, em cada cenário, uma classe de ativo tende a ter um desempenho melhor que outra. Porém, é fácil de se determinar ex-post em qual quadrante a economia estava. O difícil é conseguir antecipar o que irá acontecer com a economia nos próximos trimestres.
Para os economistas, esse é um dos maiores desafios. Quando a economia apresenta dados conflitantes (ora mostrando crescimento, ora desaceleração), os mercados também reagem de acordo. Com cada vez mais dados e uma maior velocidade de reação, as visões do mercado têm migrado de forma muito rápida de uma fase para outra. O gráfico abaixo mostra, por exemplo, qual o número de pesquisas no Google dos termos recessão e estagflação:
Em fevereiro, o cenário era de recessão, passou para estagnação em maio e voltou para recessão atualmente, com um superaquecimento em junho. Na última semana, ganhou força a narrativa de a economia potencialmente entrar em recessão, apesar de os dados ainda não sugerirem isso. Em 2004, Vanderlei seguiu seu curso, a despeito das mudanças de ritmo.
O futuro
A discussão mais relevante para o mercado no curto prazo será em torno da desaceleração econômica dos Estados Unidos. O outro lado da moeda é que parece mais provável que o Fed corte juros na reunião de 18/setembro, inibindo também um movimento de alta de juros por aqui.
No Brasil, seguiremos com a preocupação do ajuste fiscal, que pode ainda ter um impacto negativo para crescimento e altista para o dólar.
Seguimos com uma posição balanceada, mas reduzimos o risco para próximo do neutro.
Agradecemos a leitura, a escuta e a confiança,
Equipe Dahlia
+55 11 4118-3148
CRÉDITOS FINAIS:
Imagem 1: Dall-e
Imagem 2: Merrill Lynch
Gráfico: Google trends, Dahlia
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